ELTIF: Private Markets für Privatanleger nach den Regeln von ELTIF 2.0

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Ein ELTIF (European Long-Term Investment Fund, europäischer langfristiger Investmentfonds) bündelt Anlagen, die nicht an der Börse gehandelt werden: Beteiligungen an Unternehmen, Kredite, Infrastruktur und Immobilien. Seit der Reform ELTIF 2.0 dürfen auch Privatanleger ohne gesetzlichen Mindestbetrag einsteigen. Hier erfährst du, welche Regeln seit Januar 2024 gelten, wie Rücknahmen mit Kündigungsfrist und Obergrenze funktionieren, was die Kosten von der Rendite übrig lassen und warum geglättete Bewertungen das Risiko kleiner aussehen lassen, als es ist.

Was ein ELTIF ist

Den ELTIF gibt es seit der Verordnung (EU) 2015/760. Er ist ein alternativer Investmentfonds nach EU-Recht, den eine zugelassene Verwaltungsgesellschaft in der ganzen EU vertreiben darf, und soll langfristiges Kapital für Unternehmen und Projekte abseits der Börse bereitstellen. Lange blieb er eine Nische. Die Reform durch Verordnung (EU) 2023/606 (2023), kurz ELTIF 2.0, gilt seit dem 10. Januar 2024 und hat die Regeln deutlich gelockert. Ältere ELTIFs gelten bis zum 11. Januar 2029 weiter als regelkonform.

Es gibt zwei Bauformen. Der geschlossene ELTIF sammelt Geld in einer Zeichnungsphase, investiert es über einige Jahre und zahlt am Ende der Laufzeit aus; vorher kannst du deine Anteile nicht zurückgeben. Der semi-liquide oder Evergreen-ELTIF hat keine feste Laufzeit, nimmt laufend Geld an und erlaubt Rücknahmen zu festen Terminen, aber nur unter Bedingungen.

Die Regeln seit ELTIF 2.0

Die wichtigsten Änderungen (Heuking 2023; Verordnung (EU) 2023/606 2023):

Was ein ELTIF kaufen darf, regelt Artikel 10 in der neuen Fassung:

• Unternehmensbeteiligungen und Kredite: Eigenkapital, eigenkapitalähnliche Instrumente, Anleihen und Darlehen von qualifizierten Portfoliounternehmen. Das sind Unternehmen ohne Börsennotierung oder mit einem Börsenwert von höchstens 1,5 Mrd. €; Finanzunternehmen nur in Ausnahmen.
• Sachwerte: Anlagen mit einem eigenen Wert aus ihrer Substanz, etwa Infrastruktur, Immobilien oder Maschinen.
• Fonds: Anteile an anderen ELTIFs, Europäischen Risikokapitalfonds (EuVECA), Europäischen Fonds für soziales Unternehmertum (EuSEF), OGAW und EU-AIF; außerdem einfache, transparente Verbriefungen und grüne Anleihen von Portfoliounternehmen.
• Streuung bei Vertrieb an Kleinanleger: höchstens 20 % des Kapitals in einem einzelnen Unternehmen, in einem einzelnen Sachwert oder in einem einzelnen Zielfonds, höchstens 20 % in Verbriefungen. Für Fonds nur für professionelle Anleger entfallen diese Grenzen.
• Der Rest: bis zu 45 % in liquiden Anlagen, die auch ein OGAW halten dürfte, etwa Anleihen, Aktien und Geldmarktinstrumente. Aus ihnen zahlt ein semi-liquider ELTIF seine Rücknahmen.

Vor dem Verkauf an Privatanleger muss das Institut eine Geeignetheitsprüfung nach den Regeln der Finanzmarktrichtlinie MiFID II machen. Bei einer Laufzeit von mehr als zehn Jahren ist ein schriftlicher Warnhinweis Pflicht. Während der Zeichnungsfrist und zwei Wochen danach kannst du ohne Kosten widerrufen, und über deine Zusage hinaus musst du nichts nachschießen.

Laufzeit und Liquidität

Grundsätzlich gilt nach Artikel 18: Anleger können ihre Anteile vor dem Ende der Laufzeit nicht zurückgeben. Wer früher aussteigen will, muss beim geschlossenen ELTIF einen Käufer finden, über einen Zweitmarkt oder über einen Abgleich, bei dem der Fonds Ausstiegs- und Einstiegswünsche zusammenführt. Einen Anspruch auf einen Käufer gibt es nicht.

Ein semi-liquider ELTIF darf Rücknahmen vor Laufzeitende anbieten, wenn er eine Rücknahmepolitik mit Werkzeugen zur Liquiditätssteuerung hat, die zur langfristigen Strategie passt, und die Rücknahmen auf einen Anteil seiner liquiden Anlagen begrenzt. Übersteigen die Wünsche die Grenze, wird anteilig zugeteilt. Die Einzelheiten stehen in Delegierte Verordnung (EU) 2024/2759 (2024), den technischen Regulierungsstandards vom 19. Juli 2024, in Kraft seit 26. Oktober 2024:

• Basis der Rücknahmen: liquide Anlagen am Rücknahmetag plus vorsichtig geschätzte Zuflüsse der nächsten zwölf Monate. Mögliche neue Zeichnungen zählen nicht mit.
• Höchstanteil: aus Anhang I, abhängig von Rücknahmehäufigkeit und Kündigungsfrist, oder aus Anhang II mit einem festen Mindestanteil liquider Anlagen.
• Kündigungsfrist: Ist sie kürzer als drei Monate, muss die Verwaltungsgesellschaft das der Aufsicht begründen.
• Freiwillig: eine Mindesthaltedauer sowie Werkzeuge gegen Verwässerung wie Ausgleichsgebühren, Swing Pricing oder Rücknahmegebühren.

Auszug aus Anhang I: Höchstanteil der Basis je Rücknahmetermin. Nach Anhang II hält der Fonds dagegen ständig einen Mindestanteil liquider Anlagen und darf dafür je Termin mehr auszahlen: jährlich 10 % Mindestanteil und bis 100 %, halbjährlich 15 % und 67 %, vierteljährlich 20 % und 50 %, monatlich 25 % und 20 % auf Monatsbasis. Solche Grenzen heißen in der Praxis Gates.

Beispiel: Rücknahme mit Obergrenze

Kosten und Bewertung

Jeder ELTIF muss eine Gesamtkostenquote veröffentlichen: alle Kosten im Verhältnis zum Nettoinventarwert pro Jahr, mit zwei Nachkommastellen und jährlich aktualisiert. Dazu zählen nach Artikel 12 der Standards die Kosten der Einrichtung, des Erwerbs von Anlagen, die Verwaltungs- und die erfolgsabhängige Vergütung (Performance Fee), der Vertrieb und sonstige Kosten wie Verwahrstelle, Bewertung und Prüfung. Investiert ein ELTIF über Zielfonds, kommen deren Gebühren hinzu. Weitere Bremse ist die Liquiditätsreserve, die weniger abwirft als die privaten Anlagen.

Für Anlagen ohne Börsenkurs gibt es keinen Marktpreis. Ihr Wert wird mit Modellen, Vergleichstransaktionen oder Gutachten geschätzt, oft nur vierteljährlich und mit Verzögerung. Solche Schätzungen reagieren träge: Der gemeldete Wert folgt dem wahren nur teilweise. Diese Bewertungsglättung lässt sich als exponentiell gewichteter gleitender Durchschnitt schreiben:

Für Rücknahmen hat das eine Folge: Fallen die Märkte und der Nettoinventarwert hinkt hinterher, bekommt, wer früh zurückgibt, mehr, als seine Anteile wert sind. Das geht zulasten der Bleibenden. Deshalb erlauben die Standards Werkzeuge gegen Verwässerung.

Was die Forschung zu Private Markets zeigt

Die meisten Studien betreffen geschlossene Private-Equity-Fonds institutioneller Anleger in den USA. Kaplan und Schoar (2005) fanden, dass die Fonds nach Gebühren im Schnitt etwa die Rendite des S&P 500 erzielten, bei großen Unterschieden zwischen den Fonds; gute Manager blieben über Folgefonds hinweg eher gut. Phalippou und Gottschalg (2009) kamen zu einem schlechteren Bild: Gemeldete Renditen seien überzeichnet, unter anderem durch zu hohe Bewertungen laufender Beteiligungen. Nach Gebühren lagen die Fonds im Schnitt 3 % pro Jahr unter dem S&P 500, risikobereinigt 6 %; die Gebühren schätzten sie auf rund 6 % pro Jahr. Mit neueren Cashflow-Daten fanden Harris u. a. (2014) dagegen, dass Buyout-Fonds den S&P 500 über ihre Laufzeit um 20 bis 27 % übertrafen, mehr als 3 % pro Jahr; Venture Capital lag in den 1990er-Jahren vorn, in den 2000ern zurück.

Einig sind sich die Studien bei den Kosten. Laut Phalippou (2009) liegen Private-Equity-Fonds vor Gebühren über dem Aktienmarkt, nach Gebühren darunter, und die Verträge sind schwer zu durchschauen. Metrick und Yasuda (2010) rechnen vor, dass etwa zwei Drittel der erwarteten Einnahmen der Manager aus festen Gebühren stammen, die nicht von der Wertentwicklung abhängen.

Zur Illiquiditätsprämie: Franzoni u. a. (2012) zeigen, dass Private Equity demselben Liquiditätsrisiko ausgesetzt ist wie börsennotierte Aktien. Die Prämie dafür beträgt etwa 3 % pro Jahr und erklärt das gemessene Alpha vollständig. Der Nutzen für die Streuung ist also kleiner, als die geglätteten Bewertungen nahelegen. Couts u. a. (2024) bestätigen das für Fonds mit illiquiden Anlagen allgemein: Ihre Renditen sind künstlich autokorreliert, übliche Korrekturen unterschätzen das systematische Risiko, und ihr Alpha ist niedriger als gedacht. Für semi-liquide ELTIFs an Privatanleger gibt es noch keine lange Datenreihe, denn die Regeln gelten erst seit 2024.

Markt: Wie viele ELTIFs es gibt

Laut einer Auswertung von Scope Fund Analysis (2026) gab es Ende Juli 2026 in Europa 315 aktive ELTIFs. Seit den neuen Regeln kamen 224 auf den Markt, unter den alten Regeln waren es 94. 2025 kamen 114 neue Fonds hinzu, bis Ende Juli 2026 weitere 49. Rund 35 % aller Fonds investieren in Private Debt, 28 % in Private Equity und 16 % in Infrastruktur. Die meisten haben ihren Sitz in Luxemburg (172) und Frankreich (86). Von den 49 neuen Fonds des Jahres 2026 waren mindestens 26 als Evergreen-Fonds gebaut und 14 geschlossen.

Steuern in Deutschland: nur der Rahmen

Ob ein ELTIF steuerlich ein Investmentfonds ist, hängt an seiner Rechtsform. Nach § 1 Abs. 2 des InvStG (2016) sind Investmentfonds alle Investmentvermögen im Sinne des Kapitalanlagegesetzbuchs, also auch ein ELTIF als Sondervermögen oder Investmentgesellschaft. Dann gelten Vorabpauschale und Teilfreistellung wie bei anderen Fonds. Ausgenommen sind nach § 1 Abs. 3 Investmentvermögen in der Rechtsform einer Personengesellschaft, etwa einer Kommanditgesellschaft; für sie gelten andere Regeln.

Die Teilfreistellung nach § 20 beträgt für Privatanleger 30 % bei Aktienfonds, 15 % bei Mischfonds und 60 % bzw. 80 % bei Immobilienfonds, aber nur, wenn die Anlagebedingungen die dafür nötigen Quoten festschreiben. Ein ELTIF, der vor allem Kredite vergibt, erreicht keine Aktienquote, denn Darlehen sind keine Kapitalbeteiligungen. Wie die Regeln wirken, erklären die Artikel Abgeltungsteuer und Teilfreistellung und Vorabpauschale. Das ist keine Steuerberatung; maßgeblich sind die Angaben des Fonds.

Für Fortgeschrittene: Was hinter den Grenzen steckt

Die Werte in Anhang I folgen einem einfachen Muster (unsere Lesart, keine Formel der Verordnung): Bei einer Rücknahme alle f Monate und einer Kündigungsfrist von n Monaten ist der Höchstanteil f / (12 − n), höchstens 100 %. Vierteljährlich mit drei Monaten Frist ergibt 3 / 9 = 33,3 %, monatlich ohne Frist 1 / 12 = 8,3 %. Dahinter steht eine Ein-Jahres-Logik: In den 12 − n Monaten, in denen noch Wünsche eingehen können, liegen (12 − n) / f Termine; zahlt der Fonds an jedem den Höchstanteil, ist die Basis nach einem Jahr gerade aufgebraucht.

Auch die Glättung lässt sich umkehren. Kennt man α, folgt die wahre Rendite aus r_t = (r*_t − α × r*_(t−1)) / (1 − α). In der Praxis wird α aus der Autokorrelation der gemeldeten Renditen geschätzt. Die Schätzung ist unsicher, und Couts u. a. (2024) zeigen, dass ähnliche Fonds eine gemeinsame Glättung haben, die einzeln korrigierte Reihen übersehen. Für Kennzahlen heißt das: Bei α = 0,6 verdoppelt sich die gemessene Sharpe Ratio, aus 4 % Überrendite bei 20 % Volatilität (0,2) werden 0,4. Und die gemessene Korrelation zu Aktien fällt zu niedrig aus.

Grenzen und typische Fehler

• Liquidität unter Vorbehalt: Rücknahmen sind begrenzt, und die Grenzen greifen gerade dann, wenn viele aussteigen wollen.
• Bewertung ist kein Preis: Ein ruhiger Kursverlauf heißt nicht, dass die Anlagen ruhig sind. Wer Volatilität oder Drawdown mit Aktien-ETFs vergleicht, vergleicht Schätzungen mit Marktpreisen.
• Kosten auf mehreren Ebenen: Gesamtkostenquote, Performance Fee, Ausgabeaufschlag, Zielfonds und Liquiditätsreserve. Erst alle zusammen zeigen, was bleibt.
• J-Kurve: Geschlossene Fonds tragen Kosten ab dem ersten Tag, Erträge kommen oft erst nach Jahren. Frühe Ergebnisse sind wenig aussagekräftig.
• Manager zählen: Die Unterschiede zwischen Fonds sind groß (Kaplan und Schoar 2005); ein ELTIF ist eher ein aktiver Fonds als ein Indexprodukt.

Dieser Artikel beschreibt Regeln und Forschung; er ist keine Anlage-, Rechts- oder Steuerberatung.

So rechnet Portfolio Lab

Ein eigenes Werkzeug für ELTIFs gibt es nicht, und ELTIF-Anteile haben meist keinen täglichen Börsenkurs. Für die Anlagen dahinter bieten die Anlageklassen börsennotierte Stellvertreter als Monatsreihen in Euro: „Private Equity gelistet“ (@PRIVATE_EQUITY) aus börsennotierten Beteiligungsgesellschaften, „Private Credit gelistet (BDCs)“ (@PRIVATE_CREDIT) aus US-Gesellschaften, die Mittelstandskredite vergeben, „Infrastruktur gelistet“ (@INFRASTRUKTUR) und „Immobilien gelistet (REITs Welt)“ (@REITS). Die Kosten dieser Fonds stecken schon in den Reihen.

Im Backtest zeigen sie das wirtschaftliche Risiko solcher Anlagen zu Marktpreisen: mit voller Schwankung und mit der Nähe zum Aktienmarkt, die geglättete Bewertungen verbergen. Kündigungsfristen, Rücknahmegrenzen, Ausgabeaufschläge und die Gebühren eines ELTIF bildet der Backtest nicht ab. Wie die Reihen entstehen, beschreibt die Methodik der Anlageklassen.

Dieser Artikel erklärt eine Methode; er ist keine Anlage- oder Steuerberatung. Zahlenbeispiele sind vereinfacht und gerundet. Alle Begriffe im Glossar.